Tesis de inversión · MERLIN Properties
MERLIN Properties
Exposición a infraestructura digital dentro de una SOCIMISociedad cotizada de inversión inmobiliaria con un régimen fiscal ligado al reparto de beneficios.El reparto obligatorio limita la reinversión de caja propia.Ver en el glosario diversificada
Fotografía de mercado del 31 de agosto de 2026. Cuentas a 30 de junio de 2026. Las fichas de proyecto enlazadas conservan su propia fecha de verificación.
Qué debe cumplirse
- Alcanzar €97 millones de renta estabilizada en la Fase I en 2027.
- Entregar en calendario los 160 MW alquilados o prealquilados.
Riesgos principales
- Retrasos en red, licencias o equipos que desplazan rentas y reducen la TIRTasa de rentabilidad anual implícita en una serie de flujos de caja.Depende tanto del importe como del calendario de los flujos.Ver en el glosario.
- Nuevas ampliaciones de capital que diluyen el FFO por acción antes de estabilizar rentas.
Leer la tesis completa Plan MEGA, valoración, activos, riesgos y fuentes
Análisis, no asesoramiento financiero.
Negocio y supuestos
MERLIN combina oficinas, centros comerciales, logística y data centers. Estos últimos representan €2.103 millones de GAVGross Asset Value: valor bruto de la cartera, antes de deuda.Ver en el glosario, un 15,6% del total, y explicaron cerca del 80% de la creación de valor del primer semestre. El negocio digital aportó solo €28,1 millones de rentas brutas en esos seis meses. La valoración ha anticipado el flujo.
Otros supuestos
- La potencia concedida en Arasur y Zaragoza tendría que convertirse en edificios operativos.
- El coste de capital tendría que quedar muy por debajo del 14,4%–15,8% de Yield on costRenta bruta estabilizada dividida por el coste total de desarrollo.Se compara con el coste de capital y depende del coste y del calendario de la obra.Ver en el glosario bruto.
Otros riesgos
- Unos pocos HiperescalarOperador que construye centros para su propio uso a gran escala, como AWS, Microsoft, Google o Meta.Ver en el glosario concentran capacidad y poder de negociación.
- Las opciones extremeñas de 1 GW se valoran como proyecto firme cuando aún no lo son.
A €13,40, la acción ofrece un margen razonable frente al valor neto de activos, pero no frente al beneficio recurrente de 2026. La valoración exige asumir una diferencia sustancial entre el FFO de 2030 y el actual. La cotización anticipa un cambio que todavía no aparece en el flujo.
Valoración: descuento sobre NTA, prima sobre FFO
La acción cotiza con un descuento del 16,2% frente a €15,99 de EPRA NTA por acción. Ese descuento solo protege si la tasación es conservadora y el desarrollo crea valor. Si los yields de salida suben o el capex se desvía, el NTA puede bajar antes de que el descuento cierre.
La guía de €340 millones equivale a €0,55 por acción. El múltiplo no es bajo para una inmobiliaria. La cotización incorpora renta futura. En el semestre, el FFO total subió 8,0%, pero cayó 1,8% por acción tras la ampliación de capital.
Capacidad del balance para financiar la inversión
- GAVGross Asset Value: valor bruto de la cartera, antes de deuda.Ver en el glosario total
- €13.508m
- Deuda neta
- €3.394m
- Liquidez
- €2.571m
- Coste medio de deuda
- 2,71%
- Deuda a tipo fijo
- 99,8%
- Vencimiento medio
- 4,0 años
El LTVRelación entre deuda y valor de los activos.Una ampliación de capital puede reducirlo y, a la vez, diluir al accionista.Ver en el glosario bajo es una ventaja real, pero se logró en parte con €768 millones de capital nuevo. Las acciones pasaron de unos 564 a 620 millones, cerca de un 10% más. El balance puede absorber CapexInversión en activos como edificios, equipos y redes.En un negocio regulado, la inversión se remunera cuando entra en la base reconocida.Ver en el glosario; el accionista asume la DiluciónReducción de la participación de un accionista al aumentar el número de acciones.Ver en el glosario.
Plan MEGA: inversión, capacidad y renta prevista
Las tres fases suman 724 MW ITPotencia de los servidores, el almacenamiento y los equipos de red.Ver en el glosario, €7,8 mil millones de inversión y €1,14 mil millones de renta bruta estabilizada. Estas no son magnitudes actuales, sino objetivos corporativos condicionados a construir y alquilar la cartera.
- Inversión
- €614m
- GRIGross Rental Income: la renta bruta anual que produce un activo alquilado, antes de gastos.Ver en el glosario estabilizado
- €97m
- Yield on costRenta bruta estabilizada dividida por el coste total de desarrollo.Se compara con el coste de capital y depende del coste y del calendario de la obra.Ver en el glosario bruto
- 15,8%
- Inversión
- €2756m
- GRIGross Rental Income: la renta bruta anual que produce un activo alquilado, antes de gastos.Ver en el glosario estabilizado
- €397m
- Yield on costRenta bruta estabilizada dividida por el coste total de desarrollo.Se compara con el coste de capital y depende del coste y del calendario de la obra.Ver en el glosario bruto
- 14,4%
- Inversión
- €4406m
- GRIGross Rental Income: la renta bruta anual que produce un activo alquilado, antes de gastos.Ver en el glosario estabilizado
- €646m
- Yield on costRenta bruta estabilizada dividida por el coste total de desarrollo.Se compara con el coste de capital y depende del coste y del calendario de la obra.Ver en el glosario bruto
- 14,7%
Sensibilidad del valor al coste y a la renta capturada
La matriz calcula la relación entre el Yield on costRenta bruta estabilizada dividida por el coste total de desarrollo.Se compara con el coste de capital y depende del coste y del calendario de la obra.Ver en el glosario bruto del plan,14,7%, y un Yield de salidaRentabilidad utilizada para convertir una renta estabilizada en valor de un activo.Una rentabilidad exigida mayor reduce la valoración de la misma renta.Ver en el glosario. Después ajusta el resultado por el porcentaje de renta efectivamente capturada. Un resultado de 2,1× significa que el valor bruto estabilizado sería 2,1 veces el coste, antes de financiación, impuestos, retrasos y valor temporal del dinero. No es un precio objetivo.
| Renta capturada | Yield 5,5% | Yield 6,25% | Yield 7,0% |
|---|---|---|---|
| 75% | 2,00× | 1,76× | 1,57× |
| 90% | 2,40× | 2,11× | 1,88× |
| 100% | 2,67× | 2,35× | 2,09× |
El Spread de desarrolloDiferencia entre la rentabilidad sobre coste y la rentabilidad de valoración del activo terminado.El calendario y el capital inmovilizado afectan al retorno efectivo.Ver en el glosario es amplio en papel, pero la Fase III no estabiliza hasta 2032. Seis años de obra, comercialización y capital inmovilizado reducen el valor de comparar directamente el yield on cost con el yield de salida.
Activos en España: operativos, en desarrollo y opcionales
El registro del proyecto identifica ocho emplazamientos vinculados a MERLIN en España. La tabla mantiene cifras discrepantes cuando las fuentes no permiten reconciliarlas. "Hasta 1 GW" describe el máximo publicado para un campus, no MW operativos ni renta contratada.
| Emplazamiento | Estado | MW publicados | Capa | Lectura |
|---|---|---|---|---|
| Getafe 1Madrid | Operativo | 20 | Fase I | alta |
| BarcelonaBarcelona | Operativo | 15 / 22 | Fase I | alta |
| ArasurÁlava | Operativo parcial | 118 / 300 | Fases I–III | media |
| Getafe 2Madrid | En tramitación | 20 / 48 | Fase II | media |
| Tres CantosMadrid | En construcción | s/d | Fase II | media |
| Zaragoza WINDZaragoza | Anunciado | 144 | Fase III | alta |
| NavalmoralCáceres | En tramitación | 20 / hasta 1.400 | Opción | baja |
| ValdecaballerosBadajoz | Anunciado | hasta 1.000 | Opción | baja |
Magnitudes que no deben sumarse
En Arasur, 118 MW de capacidad crítica publicada y 300 MW de capacidad potencial son dos vistas del mismo campus. En Barcelona, 15 MW de potencia del centro y 22 MW de capacidad eléctrica total miden cosas distintas. En Botorrita, 227,4 MW de demanda garantizada no son los 144 MW IT del edificio. Sumarlas inflaría la cartera.
Composición de la cartera
Alquilados o prealquilados en julio de 2026.
Plan MEGA, fases I a III en Iberia.
Máximos publicados para Navalmoral y Valdecaballeros. No forman parte de MEGA.
Infraestructura y ejecución
La conexión eléctrica limita el proyecto
Sin energía, un edificio no genera renta. Getafe 1 está equipado y alquilado, pero espera conexiones para generar flujo completo en el cuarto trimestre de 2026. Red Eléctrica evalúa la capacidad nodal y zonal con criterios estáticos, dinámicos y de cortocircuito. Disponer de suelo no equivale a tener acceso.
PUERelación entre la energía total del centro y la consumida por sus equipos informáticos.El valor de diseño puede diferir del medido; no se usa para deducir MW IT de los MW de conexión.Ver en el glosario 1,15 y WUELitros de agua consumidos por cada kWh de energía de los equipos informáticos.Un objetivo de diseño no equivale a un valor medido.Ver en el glosario 0,00 son objetivos de diseño
Edged usa circuitos con glicol, enfriadoras de aire y refrigeración secundaria cerrada. El sistema admite hasta 500 kW por pasillo caliente y, en Getafe, hasta 200 kW por rack con refrigeración líquida. La documentación recoge las declaraciones del operador, no mediciones independientes anuales.
La IA eleva la densidad y la concentración
Para Barcelona se anunció un despliegue de 10.224 GPU NVIDIA H200 de CoreWeave; el inventario completo instalado no está confirmado. Nebius contrató 18 MW en Getafe. Las cargas de alta densidad favorecen los edificios preparados para líquido, pero concentran grandes bloques de capacidad en pocos clientes con ciclos tecnológicos cortos.
La cartera anunciada no es oferta entregada
Colliers estima 385 MW IT operativos en Iberia y más de 2.900 MW en proyectos anunciados hasta 2030. El paso de una categoría a otra depende de licencias, red y equipos. MERLIN tiene contratos y potencia en varios nodos, una posición mejor que la de un banco de suelo.
Registro de riesgos para el accionista
Financiación y dilución
El programa de €7.776 millones equivale a cerca del 94% de la capitalización bursátil actual. La ampliación de marzo cubrió parte de la Fase III. No cubre la financiación de todo el plan. El indicador a vigilar es el FFO por acción, no solo el FFO total.
Ejecución eléctrica
La potencia concedida, la infraestructura ejecutada y la conexión energizada son hitos distintos. Cada trimestre de retraso aplaza renta y aumenta el coste financiero sin cambiar el MW anunciado.
Concentración de clientes
Los contratos de 48 MW reducen el riesgo de vacío, pero concentran una exposición importante en un inquilino. La calidad del crédito, las garantías, la duración, los escaladores y las opciones de salida importan más que el porcentaje prealquilado por sí solo.
Yield de salida
Los data centers en operación se tasan con un yield bruto del 6,2%. Si sube 100 puntos básicos, el valor capitalizado de una renta constante se reduce en torno a un 14%.
Activos tradicionales
El 84% del GAV no es digital. Oficinas, retail y logística siguen determinando ocupación, renta y deuda. La tesis sobre MERLIN no es una inversión pura en data centers.
Promesas de eficiencia
Los PUERelación entre la energía total del centro y la consumida por sus equipos informáticos.El valor de diseño puede diferir del medido; no se usa para deducir MW IT de los MW de conexión.Ver en el glosario y WUELitros de agua consumidos por cada kWh de energía de los equipos informáticos.Un objetivo de diseño no equivale a un valor medido.Ver en el glosario de diseño pueden ayudar en permisos y costes, pero no sustituyen series operativas. El inversor debería exigir consumo medido, disponibilidad y coste de mantenimiento por instalación.
Cuadro de mando trimestral
- MW energizadosfrente a MW equipados y alquilados
- FFO por acciónfrente a crecimiento de FFO total
- CapexInversión en activos como edificios, equipos y redes.En un negocio regulado, la inversión se remunera cuando entra en la base reconocida.Ver en el glosario acumuladofrente a presupuesto por fase
- GRI digitalfrente a €97m / €397m / €646m estabilizados
- Deuda y capitalLTV, coste y nuevas acciones
- ContratosMW, contraparte, fecha RFS y garantías
La tesis depende de rentas futuras y ejecución
MERLIN ofrece exposición cotizada y diversificada a la infraestructura digital ibérica. El balance es conservador y la Fase I ya prueba demanda real. A €13,40, la acción no es barata respecto al flujo de 2026. La tesis exige aceptar seis años de construcción, más capital y una dependencia alta de la potencia y de grandes clientes.
Fuentes y método
Las cuentas y objetivos corporativos proceden de MERLIN y la CNMV. Los datos físicos de cada emplazamiento proceden de las fichas documentales de este proyecto, que separan MW IT, potencia total y acceso a red. Los cálculos de descuento, múltiplos y sensibilidad son propios.
- MERLIN, informe de resultados 6M 2026. GAV, NTA, FFO, balance, rentas y Plan MEGA.
- MERLIN, resultados del primer semestre de 2026. 160 MW alquilados o prealquilados y estado de las fases.
- CNMV, resultados 3M 2026. Ampliación de capital de €768 millones.
- Red Eléctrica, capacidad de acceso de demanda. Metodología nodal y zonal actualizada a agosto de 2026.
- Colliers, Iberian Data Center Snapshot. Capacidad operativa y pipeline ibérico.
- BME:MRL, histórico de cotización. Cierre de €13,40 a 31 de agosto de 2026.
- Metodología del registro y descarga de datos. Definiciones, cobertura y límites.
Corte del análisis: 31 de agosto de 2026 · Versión 1.0